如何留住“獨(dú)角獸”，加大資本市場(chǎng)對(duì)新技術(shù)新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新模式的支持力度，是A股監(jiān)管層當(dāng)前需迫切解決的戰(zhàn)略性議題。記者了解到，新春伊始，包括交易所在內(nèi)的多個(gè)監(jiān)管部門(mén)、監(jiān)管人士紛紛赴京滬深等地調(diào)研高新技術(shù)企業(yè)，聽(tīng)取互聯(lián)網(wǎng)、智能制造、生物醫(yī)藥、生態(tài)環(huán)保等領(lǐng)域企業(yè)對(duì)資本市場(chǎng)更好服務(wù)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的意見(jiàn)建議。

　　早些年那些無(wú)奈離開(kāi)A股而選擇境外上市平臺(tái)的百度、阿里巴巴、騰訊、京東等互聯(lián)網(wǎng)高科技企業(yè)，實(shí)屬“肥水流到外人田”。業(yè)內(nèi)人士指出，監(jiān)管層正在醞釀新政，通過(guò)一攬子政策改革以提升我國(guó)資本市場(chǎng)體系的制度包容性、市場(chǎng)承載力和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，力爭(zhēng)把第二批中國(guó)高科技企業(yè)中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)留在國(guó)內(nèi)，讓好企業(yè)盡快上市，讓融資者得到更快發(fā)展，讓投資者得到更多回報(bào)。

　　監(jiān)管喊話密集調(diào)研

　　政策信號(hào)萌動(dòng)

　　自1月初證監(jiān)會(huì)主席助理張慎峰帶隊(duì)赴北京市中關(guān)村科技園區(qū)調(diào)研座談之日起，監(jiān)管層對(duì)高科技企業(yè)的密集調(diào)研就開(kāi)始了。

　　記者了解到，包括滬深交易所在內(nèi)的多個(gè)監(jiān)管部門(mén)和監(jiān)管人士，赴北京、上海、深圳地區(qū)的互聯(lián)網(wǎng)、智能制造、生物醫(yī)藥、生態(tài)環(huán)保等領(lǐng)域的多家企業(yè)調(diào)研，調(diào)研的企業(yè)，有的是在自身領(lǐng)域成長(zhǎng)迅猛、已處在龍頭地位的科技型企業(yè)，有的是創(chuàng)立時(shí)間不久卻有著自身獨(dú)特技術(shù)和發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)。調(diào)研內(nèi)容多是了解企業(yè)的發(fā)展歷程和所掌握的核心科技技術(shù)，以及對(duì)接企業(yè)融資訴求，為下一步推出的一系列以發(fā)行上市制度改革為核心的監(jiān)管新政奠定基礎(chǔ)。

　　此舉若推出，無(wú)疑將解決困擾A股多年的“獨(dú)角獸公司紛紛遠(yuǎn)赴海外上市”的難題。

　　企業(yè)有自主選擇上市地的權(quán)力，這本無(wú)可非議，但過(guò)去十幾年間，受制于制度、監(jiān)管規(guī)則、市場(chǎng)容量等因素，百度、阿里巴巴、騰訊、京東等一大批互聯(lián)網(wǎng)高科技企業(yè)紛紛選擇了在美國(guó)、香港等地上市募資，像騰訊和阿里這樣用戶和利潤(rùn)主要來(lái)自于國(guó)內(nèi)，而上市地在國(guó)外、與國(guó)內(nèi)散戶投資者無(wú)緣的現(xiàn)象令不少市場(chǎng)參與者一聲嘆息?；厥走^(guò)往，金融體系發(fā)展滯后，特別是上市制度和多層次資本市場(chǎng)的缺失難以適應(yīng)新業(yè)態(tài)發(fā)展的需要，成為制度層面讓優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)集體赴海外上市、“肥水流到外人田”的主要原因。

　　當(dāng)前，小米、滴滴打車(chē)、大疆無(wú)人機(jī)等第二批中國(guó)的高科技企業(yè)脫穎而出，與此同時(shí)，中國(guó)股市容量提升，資本市場(chǎng)改革持續(xù)深化，多層次市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力明顯提高。如何把好的高科技技術(shù)企業(yè)留下來(lái)，如何讓已在海外融資的優(yōu)質(zhì)獨(dú)角獸們陸續(xù)回歸，成為了監(jiān)管層需深思熟慮的關(guān)鍵問(wèn)題，尤其是今年以來(lái)，多個(gè)監(jiān)管部門(mén)密集釋放的多重信號(hào)，已明確展現(xiàn)出提升資本市場(chǎng)體系制度包容性改革的迫切之勢(shì)。

　　從張慎峰提出的“一些長(zhǎng)期懸而未決的難點(diǎn)、痛點(diǎn)問(wèn)題，需要拿出更大的勇氣和魄力推進(jìn)改革，大幅提高市場(chǎng)核心競(jìng)爭(zhēng)力的改革已顯得迫在眉睫，要以時(shí)不我待的精神與時(shí)俱進(jìn)地提升我國(guó)資本市場(chǎng)體系的制度包容性、市場(chǎng)承載力和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力”，到證監(jiān)會(huì)系統(tǒng)2018年工作會(huì)議上提出的“以服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略、建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系為導(dǎo)向，吸收國(guó)際資本市場(chǎng)成熟有效有益的制度與方法，改革發(fā)行上市制度，努力增加制度的包容性和適應(yīng)性，加大對(duì)新技術(shù)新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新模式的支持力度”，證監(jiān)會(huì)高層已就改革舉措達(dá)成共識(shí)。

　　在交易所層面，上交所副理事長(zhǎng)張冬科表示，積極擁抱新經(jīng)濟(jì)是今年上交所的重點(diǎn)任務(wù)，要通過(guò)實(shí)施“新藍(lán)籌行動(dòng)”，支持新一代的BAT企業(yè)成長(zhǎng)；深交所副總經(jīng)理彭明也透露，針對(duì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型的高新技術(shù)企業(yè)的盈利特點(diǎn)和股權(quán)特點(diǎn)，將推動(dòng)優(yōu)化IPO上市條件。證監(jiān)系統(tǒng)頻頻釋放信號(hào)，表達(dá)出支持新經(jīng)濟(jì)發(fā)展的決心。

　　在監(jiān)管喊話之外，一些實(shí)質(zhì)性的監(jiān)管動(dòng)向也值得關(guān)注。奇虎360借殼重組上市、富士康宣布IPO，這是A股IPO變革的先聲，是A股增加IPO適應(yīng)性包容性、讓新BATJ留在國(guó)內(nèi)上市的實(shí)際行動(dòng)。證監(jiān)會(huì)最新披露的信息顯示，富士康招股書(shū)在2月22日已進(jìn)入“預(yù)披露更新”狀態(tài)，富士康的IPO之路快步推進(jìn)。

　　華菁證券董事長(zhǎng)包凡指出，目前A股市場(chǎng)仍以傳統(tǒng)行業(yè)權(quán)重股為龍頭，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)偏傳統(tǒng)。對(duì)A股市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的參與，有助于優(yōu)化A股產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，提升市場(chǎng)質(zhì)量，推動(dòng)供給側(cè)改革；對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，把好的新經(jīng)濟(jì)企業(yè)留下來(lái)，就是把未來(lái)經(jīng)濟(jì)最有增長(zhǎng)潛力和前景的板塊留下來(lái)，意味著更多的投資機(jī)會(huì)，共享新經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的果實(shí)；對(duì)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，前期研發(fā)投入大，來(lái)自資本市場(chǎng)的強(qiáng)有力支持，有助于獲得融資、完善公司治理，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。

　　多重難題待解

　　“大家向張慎峰反映的主要問(wèn)題是，園區(qū)的一些企業(yè)在創(chuàng)始之初就搭建了可變利益實(shí)體（VIE）架構(gòu)，或者已赴海外上市后沒(méi)有拆除VIE架構(gòu)，就目前IPO的審核標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，VIE架構(gòu)是企業(yè)在境內(nèi)上市的直接障礙。”一位接近中關(guān)村管委會(huì)的人士向記者透露。

　　要讓此類(lèi)企業(yè)順利在A股融資上市，還需解決多重難題。

　　一是盈利門(mén)檻。我國(guó)的《證券法》對(duì)公司上市設(shè)定了明確的盈利門(mén)檻，如A股主板上市需要連續(xù)3年凈利潤(rùn)超過(guò)3000萬(wàn)元等。不過(guò)，由于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)特殊的業(yè)態(tài)以及強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，很多企業(yè)在上市融資之時(shí)難以滿足國(guó)內(nèi)證券法所規(guī)定的盈利門(mén)檻要求。相比而言，納斯達(dá)克等海外證券交易所對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)門(mén)檻要求則要寬松得多，更看重的是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的高成長(zhǎng)性和市場(chǎng)份額，而不拘囿于一時(shí)的虧損。例如，推特在2012年凈虧損7940萬(wàn)美元，但在2013年成功上市。京東、去哪兒網(wǎng)等中國(guó)企業(yè)在美國(guó)上市的時(shí)候也是凈虧損的。

　　二是股權(quán)的VIE架構(gòu)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，赴美上市的中概股中有60%的企業(yè)采用了VIE架構(gòu)，其中互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)VIE架構(gòu)占比幾乎接近100%。

　　由于互聯(lián)網(wǎng)公司在創(chuàng)業(yè)階段需要投入大量資金，而又難以從銀行等傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)獲取融資，所以不少互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)經(jīng)過(guò)幾輪融資之后股權(quán)結(jié)構(gòu)中往往都有海外風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的身影。同時(shí)，為了繞過(guò)對(duì)外資的行業(yè)限制要求，不少互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)選擇采取離岸注冊(cè)VIE的形式進(jìn)行運(yùn)作。例如，BAT三家巨頭就都采取了VIE架構(gòu)，源頭是各自在開(kāi)曼群島注冊(cè)的一家離岸公司。這種公司治理架構(gòu)到了公開(kāi)募股階段則與國(guó)內(nèi)相關(guān)上市規(guī)則產(chǎn)生了沖突。另外，海外上市也方便于前期外資風(fēng)投資金退出；而如果在國(guó)內(nèi)上市的話，受跨境資金流動(dòng)管理的限制，前期外資風(fēng)投資金的退出程序則要復(fù)雜得多。

　　三是同股不同權(quán)問(wèn)題?！豆痉ā返谝话倭闳龡l規(guī)定，股東出席股東大會(huì)會(huì)議，所持每一股份有一表決權(quán)，該規(guī)定是同股同權(quán)的法律基礎(chǔ)。但BATJ公司中，大量存在同股不同權(quán)的現(xiàn)象。比如百度的李彥宏雖然占股16.1%，但是B類(lèi)普通股享有1：10的投票權(quán)，從而掌控了百度公司60%以上的投票權(quán)；劉強(qiáng)東持股京東15.8%，卻擁有80%投票權(quán)。

　　可見(jiàn)，要順利對(duì)接新技術(shù)新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新模式的獨(dú)角獸企業(yè)，還需從法律法規(guī)等各方面給予制度支持，時(shí)間緊迫，改革任務(wù)重。一方面，高科技技術(shù)企業(yè)擁有著獨(dú)特的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，不同于傳統(tǒng)行業(yè)，其資產(chǎn)規(guī)模、營(yíng)業(yè)收入、市場(chǎng)估值等在短時(shí)間就易實(shí)現(xiàn)指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，上市訴求迫切；另一方面，全球市場(chǎng)都在緊盯高科技企業(yè)，交易所競(jìng)相改革以期留住新產(chǎn)業(yè)新商業(yè)模式中的優(yōu)秀公司，客觀要求需盡快推出改革配套政策。

　　業(yè)內(nèi)人士指出，為提速增效，A股或采用授權(quán)的方式解決法律限制、修訂部門(mén)規(guī)則，在IPO、再融資、并購(gòu)重組等方面全方位擁抱新領(lǐng)域優(yōu)秀企業(yè)的同時(shí)，配套推出投資者保護(hù)、從嚴(yán)退市等相關(guān)制度，區(qū)分假創(chuàng)新和真創(chuàng)新，避免一批垃圾公司以新經(jīng)濟(jì)新業(yè)態(tài)的名義躋身A股市場(chǎng)。

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